接任老白干董事长三个月，七项变革仍然打不破“老是白干”的怪圈-尊龙凯时官网

出品：山西晚报·刻度财经

王占刚的抉择将决定这家拥有千年酿造历史的区域酒企，能否在行业冰河期中找到突围之路。

2025年三季报的披露，为衡水老白干酒业（600559.sh）的深度调整期提供了冰冷的注脚。这份财报所揭示的，远不止于表面的数字下滑，更是一家区域龙头在行业寒冬中，于产品、渠道、资本与管理层面所面临的多重困境。

《刻度财经》发现，老白干业绩的“寒意”刺骨且全面。

2025年前三季度，公司实现营业收入33.30亿元，同比下滑18.53%；归母净利润4亿元，同比缩水28.04%。更具冲击力的是第三季度单季表现，营收仅8.49亿元，同比骤降47.55%；净利润0.79亿元，同比跌幅高达68.48%。

图源：老白干2025年三季度报告

更为严峻的挑战潜藏在资产负债表与现金流之中。截至2025年9月末，高达34.94亿元的存货规模，超过了前三季度总营收，存货周转效率持续走低。

同时，公司经营活动产生的现金流量净额转为-1.21亿元，由正转负；应收账款则同比激增439.25%。这几项指标共同指向一个核心问题，公司在终端动销不畅，渠道回款能力急剧恶化，资金链正承受前所未有的压力。

这一切困境的化解重任，落在了新任掌舵者王占刚肩上。这位从基层销售成长起来的“市场派”高管，在掌舵之初便遭遇内外交困的“大考”。

对于王占刚及其管理团队而言，当前局面已形成恶性循环，业绩下滑导致渠道与资本信心流失，信心流失又进一步加剧业绩压力。这位新帅的抉择将决定这家拥有千年酿造历史的区域酒企，能否在行业冰河期中找到突围之路。

01

增长动能枯竭，业绩腰斩、市场萎缩

2025年白酒行业进入深度调整期，曾被誉为“河北王”的衡水老白干酒业股份有限公司，正经历上市以来最严峻的经营压力。

三季度，老白干的业绩颓势达到阶段性高点。财报显示，前三季度公司实现营业收入33.3亿元，同比下滑18.53%；归母净利润4.00亿元，同比下降28.04%，双双跑输行业平均水平。

图源：老白干2025年三季度报告

第三季度单季表现尤为惨淡，营收仅8.49亿元，同比下滑47.55%；净利润0.79亿元，降幅达68.48%，盈利能力腰斩。

回溯来看，老白干的增长失速早有预兆。2024年公司营收增速已从2023年的12.98%大幅回落至1.91%，全年实现营收53.58亿元。

从两位数增长到近乎停滞，再到2025年的大幅下滑，老白干酒仅用两年时间走完了业绩“下坡路”，也反映出在行业需求疲软背景下，公司缺乏有效的增长缓冲机制。

《2025中国白酒市场中期研究报告》指出，白酒行业整体处于“量价双杀”的调整周期，行业平均库存周转天数高达900天。但老白干酒的业绩降幅远超行业均值，核心原因在于自身产品结构与市场布局的深层矛盾，而非单纯的行业周期影响。

产品的“高低端双输”，是老白干酒业绩下滑的核心症结。多年来致力于高端化转型的老白干，在千元价格带始终未能站稳脚跟。定价超千元的核心产品“老白干1915”主打商务宴请，但在茅台、五粮液等全国性名酒的强势挤压下市场认可度持续低迷，难以形成规模效应。

图源：老白干2025年三季度报告

次高端市场同样遭遇滑铁卢。定位300元以上价格带的“甲等20”作为公司寄予厚望的增长引擎，2025年以来在流通渠道销量大幅下滑，未能承接高端化受阻后的市场空白。

高端战略的持续折戟，不仅使公司错失行业消费升级的红利窗口，也暴露了区域品牌在品牌溢价能力上的先天短板。中低端市场的失守则让业绩雪上加霜。

河北市场作为老白干酒的核心基本盘，长期贡献过半营收，但这一核心市场正面临前所未有的挑战。

图源：老白干2025年三季度报告

2025年前三季度，河北区域营收同比下滑13.82%，部分地区甚至出现经销商“叛逃”至竞品的现象。此前支撑老白干酒在河北市场立足的“深度分销 终端拦截”模式，在行业变革中逐渐失效。

一方面，丛台、山庄老酒等本土竞品已成长为20–30亿级体量的区域龙头，在渠道返利、终端促销等方面持续加码；另一方面，茅台、五粮液等全国性名酒加速渠道下沉，纷纷布局光瓶酒等大众赛道，对老白干酒的传统优势市场形成上下夹击，其渠道控制力持续弱化。

大本营承压的同时，老白干酒的全国化布局也陷入“碎片化”困境。2018年，公司通过并购丰联酒业将武陵酒、文王贡酒、孔府家酒、板城烧锅酒纳入麾下，构建“一树三香”的产品格局，试图借此突破区域限制。但多年过去，这场并购并未形成预期的协同效应，反而因香型分散增加了管理难度。

老白干酒的全国化仍停留在“区域品牌叠加”阶段，未能形成统一的品牌输出和可复制的扩张模式，并购带来的资源整合压力反而成为发展拖累。

02

现金流转负、应收款激增，老白干酒陷资金困局

除了营收与利润的双双下滑，老白干正遭遇“库存堰塞湖”与渠道生态失衡的双重挤压，经营现金流由正转负、应收账款激增、存货持续高企，多重压力相互交织，使其资金链安全与可持续经营能力面临严峻考验。

渠道作为白酒企业的“生命线”，已成为老白干酒当前最主要的拖累。在行业平均库存周转天数高达900天的背景下，老白干酒的渠道库存压力尤为突出。

图源：老白干2025年三季度报告

这一压力直接传导至业绩端，价格倒挂进一步加剧渠道生态恶化，主力产品“古法20”等出现市场价格与出厂价严重倒挂，渠道积极性持续受挫。同时，丛台等区域竞品推出更高返利政策进行挖角，导致老白干渠道忠诚度大幅下滑。

民生证券数据显示，2025年山东区域经销商数量较年初减少15个，渠道收缩直接制约了终端销售能力。

结构性缺陷亦让困境加剧，公司长期过度依赖经销商渠道，2025年前三季度该渠道收入同比下降19.47%，而直销渠道虽仅下滑3.72%，占比却不足8%，难以形成有效对冲。

经营现金流的恶化成为老白干酒资金链紧张的直接信号。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为-1.21亿元，从上年同期的正向流入转为净流出。

图源：老白干2025年三季度报告

财报指出，现金回款减少是核心原因，反映出公司收入向实际现金转化的能力显著下降，渠道回款不畅的问题已严重影响资金回笼。

应收账款的激增进一步加剧资金占用风险，2025年第三季度公司应收账款同比增长439.25%，主要因赊销政策放宽所致。大规模赊销虽在短期内缓解销量压力，却占用了大量营运资金，降低使用效率，并可能因市场环境变化带来潜在坏账风险，为紧张的资金链再添隐忧。

资金流动性亦呈持续收紧态势，截至2025年9月末，公司货币资金同比减少16.29%，主要因分配股利导致；交易性金融资产同比减少46.38%，源于理财购买规模下降。总资产同比下降8.3%，整体资金储备与流动性呈现弱化趋势。

图源：老白干2025年三季度报告

在经营现金流净流出、资金储备减少的背景下，公司应对行业调整、支撑市场投入的资金实力明显受限。

存货规模的居高不下，成为拖累老白干酒资金周转效率的另一大症结。2025年9月末，公司存货余额达34.94亿元，虽较年初略有下降，仍处于相对高位。白酒行业的特殊性在于，基酒需经长期陈化才能勾调为成品酒，这一特性导致存货资金占用周期较长，对企业流动性提出更高要求。

图源：老白干2025年三季度报告

在收入持续下滑的背景下，存货去化难度进一步加大，终端需求疲软使得存货周转速度放缓，不仅影响资金回笼效率，还可能面临减值风险。

值得注意的是，34.94亿元的存货既包含待陈化的基酒，也包括等待销售的成品酒。若后续白酒消费需求未能有效复苏，成品酒库存可能面临减值计提，进一步侵蚀公司利润。而基酒的长期陈化则将持续占用大量资金。

对于老白干酒而言，渠道、现金流与存货问题已构成深度风险，渠道库存高企导致回款不畅，回款不佳引发现金流紧张，现金流受限又制约市场投入与存货去化，最终进一步恶化渠道生态。

03

新帅王占刚内外交困，如何扛起一家区域酒企的千斤重担？

今年上半年，老白干酒迎来重大人事更迭，掌舵公司十二年的刘彦龙卸任董事长，由从基层销售成长起来的“市场派”高管王占刚接棒。

王占刚的上任，注定面对“内忧外患”的双重考验。对内，他既要承接刘彦龙时代的战略遗产，又要推动自己提出的“七项变革”，包括消费者运营、渠道变革、控量保价等，新旧管理风格的磨合与战略落地的时滞效应难以避免。

对外，行业寒冬下的竞争更趋白热化，一线名酒加速渠道下沉、区域竞品持续贴身肉搏，战略调整的容错空间被大幅压缩。

更值得关注的是，刘彦龙在任期间提出的“百亿营收”目标，到2024年仅完成53.58亿元，这为新管理层留下了战略延续与业绩突破的双重难题。

交接前的高管减持风波，为这场管理变革蒙上阴影。2025年2月，副董事长张煜行、副总经理李玉雷等三名核心高管披露减持计划，拟合计减持不超过20.25万股。尽管最终未能实施，但在行业调整的敏感节点，这一动作引发市场对“管理层不看好企业未来”的广泛猜测，严重冲击投资者信心。

图源：老白干公告

管理层的不确定性早已传导至资本市场，形成机构撤离与解禁冲击的双重压力。

2025年以来公司股价较年内高点出现明显回调，疲软表现进一步削弱市场参与热情。更值得警惕的是股权激励解禁带来的持续压力，2025年6月，公司515.7万股限制性股票解禁流通，而2026年6月仍有大量股份待解禁。

管理交接与资本压力的背后，是组织效能不足的深层困境。2025年前三季度，老白干酒严控费用，销售费用8.85亿元，同比减少1.91亿元，降幅17.7%；管理费用2.65亿元，同比减少0.18亿元，降幅6.4%。

图源：老白干2025年三季度报告

销售费用大幅下降主因市场推广、渠道投入收缩，管理费用亦呈精简态势，显示公司控费增效策略见效，为利润端减压，但这种“省出来的利润”难以持续。

更关键的是，费用收缩与新管理层的战略方向存在内在冲突。王占刚提出“强化厂商一体化”，需要加大对渠道的赋能与终端投入，但销售费用的压缩可能削弱营销团队在终端促销、消费者培育等方面的执行能力。

内部管理架构的调整同样面临阵痛。2025年4月，公司将安徽文王持有的3家子公司股权无偿划转至母公司，试图通过“压缩管理层级”提升效率。

但2018年并购丰联酒业后，武陵、文王、孔府家等品牌的文化差异、渠道重叠等历史问题尚未解决，此次股权划转虽简化了架构，但短期内可能导致部门协同效率下降，市场反应速度放缓。

对于老白干酒而言，管理、资本与组织困局已形成风险，管理交接阵痛影响战略落地，战略不确定性导致资本撤离，资本支持不足制约组织效能提升，而组织效能薄弱又进一步加剧业绩压力与管理难度。

王占刚提出的“七项变革”虽覆盖消费者运营、渠道变革等核心领域，但在多重矛盾制约下，变革的推进速度与执行效果仍面临考验。在白酒行业“马太效应”持续加剧的背景下，区域酒企的资源禀赋与竞争环境均处弱势，老白干酒的突围之路注定充满挑战。

免责声明：本文内容是基于相关企业的法定信息披露义务，以其公开发布的信息（包括但不限于业绩快报、定期公告、法定披露文件及指定渠道发布的公开资料）为主要研究依据的独立分析。刻度财经致力于确保分析内容的客观性与中立性，但不保证所载信息的绝对准确性与完整性，亦不保证其持续更新。本文所涉及的观点或结论仅供信息参考之用，不构成任何投资决策依据，刻度财经不对任何人因使用本文内容而产生的直接或间接损失承担任何责任。

来 源：刻度财经